Loi Attractivité : admission du droit de vote multiple dans les sociétés cotées

La loi dite PACTE de 2019 avait permis l’émission d’actions de préférence à droit de vote multiple, mais la faculté était limitée aux sociétés — anonymes, en commandite par actions, européennes ayant leur siège statutaire établi en France — non cotées.

S’inspirant du rapport sur les droits de vote multiples du Haut Comité Juridique de la Place financière de Paris (HCJP) du 15 septembre 2022, la loi dite Attractivité du 13 juin 2024 a supprimé cette réserve en insérant dans le Code de commerce le nouvel article L. 22-10-46-1 et en modifiant les articles L. 225-122 et L. 228-11 du même code. Alors que les sociétés cotées — plus exactement celles dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé ou sur un système multilatéral de négociation — ne pouvaient connaître que du droit de vote double, elles sont désormais autorisées à émettre des actions de préférence à droit de vote plural — « aménagé » selon le nouveau texte — lors de leur introduction en bourse.

Entrée en vigueur quelques jours seulement après la dissolution de l’Assemblée nationale, cette réforme constitue un changement de paradigme dont la publication des décrets d’application, pourtant envisagée en octobre dernier, est toujours attendue.

Bien qu’heurtant encore un peu plus le principe d’égalité entre actionnaires, la règle une action/une voix et ce mythe juridique qu’est la démocratie actionnariale, la réforme est particulièrement bienvenue (I). Précédant la directive (UE) 2024/2810 du 23 octobre 2024 relative aux structures avec actions à votes multiples, antériorité obligeant la France à revoir son dispositif pour le rendre conforme à la directive au plus tard le 5 décembre 2026, elle est en outre très - trop ? - libérale (II).

Une réforme bienvenue

L’enjeu principal de la réforme est d’améliorer l’attractivité de la Place financière de Paris et, par là même, de maintenir sur le territoire français le siège social des sociétés les plus prometteuses lorsqu’elles s’introduisent en bourse.

De nombreuses places financières étrangères, comme celles d’Amsterdam et de Londres, bénéficient d’une législation autorisant l’émission d’actions à droit de vote multiple par les sociétés cotées.

Ces instruments de dissociation du capital et du pouvoir permettent aux fondateurs de sociétés sollicitant les marchés financiers comme nouvelle source de financement, mais craignant la dilution de leur participation inhérente à la cotation, d’en conserver le contrôle.

Par conséquent, en refusant d’admettre le droit de vote multiple dans les sociétés cotées, la France prenait le risque de voir de nombreuses sociétés — dont les start-up dynamiques en pleine croissance — se coter sur des places financières favorables au droit de vote plural.

Ce risque de déclassement de la bourse de Paris, devenue la première place boursière de l’Union européenne en termes de capitalisation depuis le Brexit, était d’autant plus important qu’avec la directive (UE) 2019/2121 dite Mobilité du 27 novembre 2019 et sa récente transposition en droit français, les sociétés évoluent dans un contexte de mobilité accrue à l’intérieur de l’Union européenne.

Souhaitée par les banquiers d’affaires, les émetteurs et Euronext Paris, la réforme permet au droit français des sociétés de susciter l’intérêt, ce qui semble répondre à l’objectif d’attractivité voulu par le législateur.

Pour éviter de nouvelles accusations de promotion du « fascisme actionnarial » et de féodalisation des sociétés par actions dont avaient fait l’objet les actions de priorité à droit de vote plural, créées en 1903 avant d’être condamnées dans les années 1930, le rapport du HCJP de 2022 préconisait d’assortir la légalisation du droit de vote multiple dans les sociétés cotées de garde-fous.

Toutefois, bien que s’inspirant des travaux du HCJP, la réforme s’avère plus permissive et, par conséquent, très — peut-être même trop – libérale.

Une réforme très (trop ?) libérale

Évinçant par principe le mécanisme du droit de vote double, le nouveau dispositif ne s’applique qu’aux sociétés demandant pour la première fois leur admission à la cote sur un marché réglementé ou sur un système multilatéral de négociation (C. com., art. L. 22-10-46-1, I, al. 1). Autrement dit, les sociétés déjà cotées, celles ayant déjà fait l’objet d’un retrait de la cote et celles déjà cotées qui changeraient de plate-forme de négociation ne peuvent émettre d’actions de préférence à droit de vote multiple. 

C’est une liberté presque totale qui est reconnue aux sociétés éligibles. Un encadrement minimal est prévu par la nouvelle réglementation et concerne principalement les bénéficiaires des actions de préférence à droit de vote multiple, la durée et le nombre des droits de vote ainsi que les résolutions échappant au droit de vote plural.

Bénéficiaires. Les actions de préférence à droit de vote multiple « ne peuvent être créées qu’au bénéfice d’une ou de plusieurs personnes nommément désignées » (C. com., art. L. 22-10-46-1, I, al. 2), ce qui signifie qu’aucune délégation au conseil d’administration pour choisir le ou les bénéficiaires ne semble être possible.

Le législateur n’a pas retenu la proposition du HCJP, que l’on retrouve pourtant dans la pratique étrangère, visant à réserver le droit de vote plural aux dirigeants exerçant des fonctions exécutives et détenant en commun une quotité minimum du capital social — 20 % par exemple —, pour ne pas déconnecter trop grandement le pouvoir du risque financier.

Le caractère intuitu personæ de ces actions est d’autant plus fort qu’il ne peut y avoir aucun bénéficiaire successif. En effet, le droit de vote multiple disparaît par la fiction de leur conversion de plein droit en actions ordinaires (éligibles au droit de vote double) en cas d’arrivée du terme — le privilège de votation étant nécessairement temporaire —, d’ouverture d’une procédure de redressement ou de liquidation judiciaire et à chaque fois qu’il risque d’être transféré (C. com., art. L. 22-10-46-1, III).

Nombre. Les statuts fixent le nombre de droits de vote attachés à l’action de préférence, étant précisé que, pour les sociétés dont « les titres » — les actions plutôt — sont admis aux négociations sur un système multilatéral de négociation, il doit être entier et ne peut excéder vingt-cinq pour un (C. com., art. L. 22-10-46-1, I, al. 3).

Alors que le HCJP recommandait un multiple de plafonnement de dix pour toutes les sociétés cotées, le législateur a retenu le multiple, très élevé, de vingt-cinq pour les seules sociétés dont les actions sont admises aux négociations sur un système multilatéral de négociation.

Certes, cette absence de plafonnement pour les sociétés dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé se justifie en ce sens que le législateur français, devançant le législateur européen, a voulu éviter tout risque de surtransposition de la directive européenne d’octobre 2024, qui ne se préoccupe que des systèmes multilatéraux de négociation. Mais elle laisse craindre des ratios beaucoup trop importants qui heurteraient l’article 1844 du Code civil en ramenant le pouvoir politique des détenteurs d’autres actions à presque rien.

Durée. À l’image de la pratique américaine des sunset clauses, c’est une nouvelle fois aux statuts de fixer la durée des actions de préférence. Le nouvel article précise qu’elles — les droits de vote attachés à ces actions plutôt — « sont créées pour une durée déterminée ou déterminable qui ne peut excéder dix ans » (C. com., art. L. 22-10-46-1, II), là où le HCJP suggérait un plafonnement de sept ans. Cette durée, déjà très longue eu égard aux durées observées sur les places financières étrangères, peut même être renouvelée une fois pour cinq ans maximum par l’assemblée générale extraordinaire sans que les titulaires des actions de préférence ne puissent prendre part au vote sur ce renouvellement.

Résolutions. Pour les décisions les plus sensibles, le droit de vote plural est désactivé, c’est-à-dire que l’action de préférence ne donne droit qu’à une voix, ou deux en cas de droit de vote double. Sont visées les résolutions relatives à la désignation des commissaires aux comptes, à l’approbation des comptes annuels et des conventions réglementées, à la modification des statuts - hors cas d’augmentation de capital - et au say on pay. Les statuts peuvent également neutraliser le droit de vote multiple pour les décisions les plus stratégiques en cas d’offre publique, moyennant indemnisation (C. com., art. L. 22-10-46-1, IV).

A contrario, de nombreuses et d’importantes décisions sont accessibles au droit de vote plural, telles que toute augmentation de capital, la désignation ou la révocation des administrateurs et l’affectation des résultats.

En légalisant le droit de vote multiple dans les sociétés cotées, le législateur a entendu rendre le droit français des sociétés cotées plus séduisant. N’est-il toutefois pas allé trop loin dans le sens de la libéralisation ? La réforme ne va-t-elle pas se révéler contreproductive en rebutant les investisseurs, attachés au principe one share/one vote ? L’avenir le dira.

Charles BUGNOT
Maître de conférences en droit privé à l’Université de Lorraine